Пилигримы финансового мира: Майкл Милкен

Пилигримы финансового мира: Майкл Милкен
Майкл Милкен оказал огромное влияние на индустрию, по сути, создав рынок «мусорных облигаций» с нуля. С одной стороны, это давало возможность инвесторам заработать на высоких купонах. С другой - открывало путь некрупным фирмам к гибкому и выгодному финансированию. Создав колоссальную ликвидность, Милкен стал одним из самых богатых инвестбанкиров.

Майкл Милкен (1946 — … )

«Король мусорных облигаций»

Образование


  • Майкл Милкен закончил Калифорнийский университет в Беркли с отличием.
  • Получил степень MBA в Уортонской школе Университета Пенсильвании.
  • Находясь в Беркли, Милкен находился под влиянием кредитных исследований, автором которых был У. Брэддок Хикман, бывший президент Федерального резервного банка Кливленда,
  • Брэддок отметил, что портфель «не-инвестиционных» облигаций (низкого кредитного рейтинга) предлагает «скорректированную с учетом риска» доходность, превышающую доходность портфеля инвестиционного класса (высокого кредитного рейтинга соответственно).

Проверка университетской гипотезы


С университетской скамьи Милкен пришел в HighYield, которым финансировались «падшие ангелы» и в который вкладывались только смелые инвесторы. Но потенциальный рынок эмитентов и инвесторов был гораздо шире, что он успешно доказал: сначала в Drexel Burnham Lambert, потом – всей Америке.


Блестяще окончив учебу, он устроился в трейдинговый отдел инвестиционной компании Drexel Firestone (впоследствии она слилась с Burnham Lambert и стала Drexel Burnham Lambert), где постепенно сосредоточился на ценных бумагах с низким рейтингом или без рейтинга, ставших его специализацией.

Милкен увлекся «мусорными» облигациями еще в Уортоне, где на основе проведенных исследований пришел к выводу, что диверсифицированный долгосрочный портфель низкосортных облигаций дает более высокую среднюю доходность при столь же малом уровне риска, нежели сопоставимый портфель облигаций с высоким рейтингом.

Исследуя ряд некогда великих «голубых фишек», попавших в трудные времена, он понял нечто экстраординарное: крупные кредитные агентства Уолл-стрит понизили рейтинг облигаций этих «падших ангелов» с AAA до C-класса («мусор»), тем самым прикрепив к ним клеймо на основании их прошлой деятельности, а не на основании их активов или любой потенциальной доходности, которую они могут получить в один прекрасный день. Они были грязными — дешевыми, и потенциальная прибыль от игры на них была бы колоссальной – вот почему те, кто торгует ими, предпочитают называть их «высокодоходными» облигациями. Как видел Милкен, рейтинговые агентства были близорукими, слишком неготовыми рисковать, а инвесторы слишком близорукими, чтобы бросать вызов своему «эго», боясь быть запятнанными возмущением от подобной азартной игры. По сути, Милкен понял, что все, что держало существующий порядок – это снобизм.

Ему был предоставлен контроль над некоторым капиталом и разрешена торговля. В течение следующих 17 лет у него было только четыре «отрицательных» месяца.

В 1973 году Дрексел объединился с компанией Burnham и образовал компанию Drexel Burnham.

Милкен был одним из немногих видных сотрудников со стороны Дрекселя. Он убедил своего нового босса, товарища Уортона, выпускника Табби Бернхэма, позволить ему открыть отделение по торговле высокодоходными облигациями — отделение, которое вскоре заработало 100% прибыли от инвестиций. К 1976 году доход Милкена оценивался в 5 миллионов долларов США в год.

Создание рынка «мусорных облигаций»


Милкен не был «изобретателем» нового типа облигаций. Однако он был первым, кто увидел в них настоящий потенциал. Будучи неплохим продавцом, он привлекал всё больше инвесторов, убеждая их в своей правоте с помощью научных доводов, а также доходностью, которая во много раз превосходила среднюю по рынку. Этим он параллельно смог решить одну из главных проблем «мусорных облигаций» — низкую ликвидность. Всё больше инвесторов несли ему свои деньги, что означало не только повышение ликвидности, но и рост всеобщего интереса к таким бумагам, который в определённые моменты граничил с истерией.

Милкен умело воспользовался шансом, который ему предоставила судьба, сначала став одним из главных держателей таких облигаций, а потом, когда они возросли в цене, продав их за очень хорошие деньги.


К середине 1980-х годов сеть покупателей высокодоходных облигаций Милкена достигла размеров, которые позволили ему быстро собрать большие суммы денег.

Будучи гениальным сейлсменом, а иначе говоря — специалистом по продажам, Милкен постоянно рекламировал свои высокодоходные облигации. На каждой встрече с потенциальным клиентом он кратко излагал свои доводы: риск на рынке облигаций ничтожно мал, удачно диверсифицированный портфель обеспечит высокую доходность, а ликвидность будет возрастать по мере того, как все больше компаний будет прислушиваться к его, Милкена, идеям. И хотя многие инвесторы все еще побаивались «мусора», эти доводы все чаще срабатывали.

К началу 1977 года Drexel контролировала 25% рынка высокодоходных ценных бумаг и была почти единственной компанией, ведущей активные маркетмейкерские операции на нем. Таким образом, Милкен фактически создал рынок бросовых облигаций. Он преуспевал до такой степени отчасти потому, что его рынок был почти полностью нерегулируемым. Мир «мусорных» облигаций был финансовым аналогом начального периода освоения новых земель в Америке: правосудие было на стороне сильных.

Доля компании Drexel Burnham Lambert в выпуске новых «мусорных» облигаций

В том же 1977 году Милкен осуществил публичную эмиссию высокодоходных облигаций семи компаний под собственную гарантию на размещение и сбыл их частным инвесторам — иными словами, осуществил первичную эмиссию, а не вторичное размещение, на которых специализировалась Drexel. Мечта Милкена о высоколиквидном рынке бросовых облигаций была близка к осуществлению.

Из своей новой штаб-квартиры на бульваре Вильшир, 9560, Беверли-Хиллз, Милкен начал нацеливаться на менеджеров, которые инвестировали в пенсионные фонды и страховые агентства. Этим людям необходимо было создать высокую доходность, чтобы привлечь новых клиентов, которые могли бы позволить им остаться в бизнесе, а мусорные облигации предлагали быстрое и простое решение. Вскоре Drexel поставлял им 50 миллионов долларов на каждый миллиард, который у них был в портфеле компании, что само по себе будет расширяться в геометрической прогрессии. Покупка облигаций у компаний с низким кредитным рейтингом была огромным риском — но, по оценке Милкена, если бросить сеть достаточно широко, шансы будут складываться в вашу пользу. Зачем делать одно дорогостоящее вложение с низкими процентными ставками в «безопасное» учреждение, если можно сделать покупку облигаций в десяти компаниях, которые считаются находящимися на грани банкротства?

Независимо от того, удалось ли этим обреченным предприятиям наладить свою деятельность, знака денежного вливания от успешного инвестиционного банка было достаточно для того, чтобы цена их облигаций взлетела вверх. Короче говоря, как пишет Майкл Льюис, «мусорные облигации ведут себя гораздо больше, как акции, чем старомодные корпоративные облигации».

Естественно, это повлияло на сам рынок; как и в случае с любыми товарными, абстрактными или физическими, мусорные облигации подчинялись законам спроса и предложения — и спрос начинал опережать предложение. Большая часть их привлекательности заключается в том, что они дешевы, и любое увеличение их стоимости может отправить и без того нестабильную деятельность в катастрофическое состояние. У Милкена было решение: поскольку мусорные облигации сами по себе являются показателем волатильности, было парадоксальным создавать нестабильность, чтобы гарантировать стабильность рынка.

Он начал привлекать печально известных «корпоративных рейдеров», чтобы выкупить крупные корпорации с огромными суммами долга, тем самым создав новые мусорные облигации, как только когда было объявлено о поглощении.

Объём выпуска «мусорных» облигаций с 1977 года

Но это не всё. Скупая имеющиеся «мусорные» облигации по дешёвке, Милкен стал крупнейшим держателем корпоративного долга, который предъявлял к немедленной оплате зазевавшимся корпорациям, причём по цене в разы выше рыночной. К Милкену выстроилась очередь страждущих, как из техасских скотопромышленников, так и ловких парней — финансистов, желающих заработать деньги буквально из воздуха. За короткое время из ничего образовался рынок, на котором вращались сотни миллионов долларов, и всем правил Майкл Милкен. Интересно, что его агрессивные сделки по слияниям и поглощениям заставили эмитентов существенно улучшить корпоративное управление, закрыть бреши в акционерном капитале, перестроить поведение на рынке. А вот пресловутые скотопромышленники были вполне довольны: ставки облигационных купонов были ниже процентов по банковским кредитам, график погашения обязательств плавнее, а затраты на эмиссию меньше, чем при классическом IPO. Расходились эмиссии «бросовых облигаций» быстрее, чем привозная вода в пустыне. Денежные потоки заструились по всем США, напитывая реальную экономику финансами.

В Вашингтоне видели в рынке высокодоходных облигаций знак возрождающейся Америки, а в её приверженцах — новое поколение Рокфеллеров. Но, несмотря на большой разговор, было ясно, что что-то очень не так с «вуду-экономикой» Рейгана.

Судебные тяжбы


Из компании, успешно извлекавшей арбитраж на кредитном риске, высокодоходная империя Милкена превратилась в агрессивный финансовый институт, влиявшим на состояние реального и финансового сектора США. Игра была на грани фола, и было бы странно, если этим не воспользовались бы его конкуренты.


Головокружительный взлет империи Милкена создал ей немало врагов: ими стали, во-первых, управляющие крупнейших корпораций Америки (при враждебных поглощениях многих из них попросту увольняли); во-вторых, непосредственные конкуренты Милкена (крупнейшие инвестиционные компании и банки Уолл-стрит завидовали монополистичному положению Drexel в таких прибыльных видах бизнеса, как M&A и рынок «мусорных» облигаций). Многие из этих врагов обладали немалым количеством связей в самых высших кругах и готовы были на все, чтобы отвоевать у Drexel свои былые позиции.

В марте 1989 года федеральное большое жюри предъявило Милкену обвинение по 98 пунктам в рэкете и мошенничестве. В обвинительном заключении Милкену были предъявлены обвинения в ряде правонарушений, включая инсайдерскую торговлю, стоянку акций (сокрытие реального владельца акций), уклонение от уплаты налогов и многочисленные случаи возврата незаконной прибыли. Одно из обвинений заключалось в том, что в 1986 году Боески заплатил Дрекселю 5,3 миллиона долларов США за долю прибыли Милкена от незаконной торговли.

Многие из друзей Милкена, в том числе и руководство Drexel, чтобы облегчить себе наказание или вообще его избежать, начали давать против него показания (Drexel, правда, это не спасло, и в феврале 1990 года компания объявила о своем банкротстве)

Рост рынка «мусорных» облигаций. На графике отмечен год банкротства компании Drexel в 1990 году

В рамках своего заявления Милкен согласился выплатить штраф в размере 200 миллионов долларов. В то же время он согласился на урегулирование с SEC, в рамках которого выплатил $400 млн. инвесторам, пострадавшим от его действий. Он также согласился с пожизненным запретом на любое участие в индустрии ценных бумаг. В связанном с этим гражданском иске против Дрекселя он согласился выплатить 500 миллионов долларов инвесторам Дрекселя.

Наследие Милкена

Майкл Милкен оказал огромное влияние на индустрию, по сути, создав рынок «мусорных облигаций» с нуля. С одной стороны, это давало возможность инвесторам заработать на высоких купонах. С другой стороны, открывало путь некрупным фирмам к гибкому и выгодному финансированию. Создав колоссальную ликвидность, Милкен начал проводить полноценные спекуляции, позволившие ему стать одним из самых богатых инвестбанкиров своего времени.

Но не стоит рассматривать его действия только как умелые спекуляции. Милкен не только позволил своим инвесторам зарабатывать хорошие деньги, но и дал возможность мелким фирмам привлекать капитал намного легче и удобнее, чем когда-либо. Этим Милкен внёс свой вклад в развитие рынка капитала и возможно всей экономики.

Оценка рынка высокодоходных облигаций (в млрд. $)

Сравнение доходности «мусорных» облигаций и 10-летних treasuries


Георгий Добринский

Поделиться с друзьями:
11:05
2529
RSS
Александр
17:01

Интересная статья, продолжайте.

Артем
09:53

Не очень качественный перевод с английского. Детали теряются

Загрузка...

Прямой эфир

Андрей Хохрин 2 месяца назад
деньги на выплату купона — да. а облигации Калиты ...
ИК "Иволга Капитал" провела перечисление средств в...
Алексей 2 месяца назад
спасибо за ответ. Поэтому я с Вами
ИК "Иволга Капитал" провела перечисление средств в...
Сергей 2 месяца назад
То есть ИК «Иволга Капитал» безвозвратно утратила ...
ИК "Иволга Капитал" провела перечисление средств в...
Андрей Хохрин 2 месяца назад
к сожалению, ничего хорошего
ИК "Иволга Капитал" провела перечисление средств в...
Алексей 2 месяца назад
Красавцы!Вопрос лишь, что дальше?
ИК "Иволга Капитал" провела перечисление средств в...
Ризо 10 месяцев назад
Здравствуйте по чом по купате катализатор приуса 2...
Пора продавать палладий
Алексей 1 год назад
ну что теперь...? затарить на всю котлету ВДО обли...
Ограничения на покупку облигаций для не квалифицир...
Роман 1 год назад
Что такое партфель ЕК? Можно ссылку?
Платные советы. Стоит ли? Часть 4.
Эдуард 1 год назад
Здравствуйте. Можете посоветовать по облигации Кас...
Краткий обзор портфелей PRObonds
Алексей 1 год назад
Добрый день!А что со вторым выпуском ЛизингТрейд, ...
Краткий обзор портфелей PRObonds
Егор 1 год назад
Против собственника возбудили уголовку за рейдерск...
ОАО «Агрофирма – племзавод «Победа» опубликовало о...
Сашок 1 год назад
разумеется нет :)) сальдировать в минус нельзя
PROосновы: сальдирование убытка по операциям с цен...
Евгений 1 год назад
Добрый день! А что сегодня произошло, что они так ...
ОАО «Агрофирма – племзавод «Победа» опубликовало о...
Serj Zu 1 год назад
10/03/2021 мы выиграли суд с холдингом открытие по...
История дефолтов «Открытие Холдинга»: неудачная ст...
виктор 1 год назад
Мне нравиться ваша работа, интересует не потенциал...
Какая доля облигаций перестанет быть доступной нек...
Сечин 1 год назад
Алё, а где валюта? Не ФИСС на валюту, а сделки с с...
PROосновы: сальдирование убытка по операциям с цен...
Юрий 1 год назад
Тоже хотелось бы узнать, потому что ещё пару месяц...
Получение статуса квалифицированного инвестора: па...
Виталий 1 год назад
НК РФ Статья 214.1 п.12Отрицательный финансовый ре...
PROосновы: сальдирование убытка по операциям с цен...
Иван 1 год назад
Приведите ссылочку, плиз, на источник этого утверж...
Получение статуса квалифицированного инвестора: па...
Павел 1 год назад
Как я понимаю, первые 3 пункты для подавляющего бо...
Получение статуса квалифицированного инвестора: па...
Сергей 1 год назад
Уважаемые господа,Прошу Вас дать ссылку на статьи ...
PROосновы: сальдирование убытка по операциям с цен...
Илья Григорьев 1 год назад
Цифровой информации в открытом доступе о структуре...
Несоизмеримость амбиций и финансов: банкротство кн...
Саша 1 год назад
"… самих книг в продажах составляла не такую ...
Несоизмеримость амбиций и финансов: банкротство кн...
Oleg 1 год назад
Ссори, перепутал КМ с ММ:)
Исследование МФК-эмитентов ВДО за 3 квартал 2020 г...